Fakty: Obniżka nominału – co oznacza?
z 50,00 zł na 1,00 zł
Możliwość emisji akcji po cenie rynkowej (wcześniej niemożliwe, bo kurs < nominał)
Kapitał zakładowy
z ~2,24 mld zł do ~44,8 mln zł
Uwolnienie ~2,195 mld zł na pokrycie straty
Strata do pokrycia
2,412 mld zł
~218 mln zł
Pozostała część pokryta z kapitału zapasowego
Pozytyw: Bilans "wyczyszczony", możliwa konwersja długu na akcje.
Negatyw: To przyznanie się, że dotychczasowy model był niewypłacalny. Akcjonariusze zostali "przeczyszczeni".

Czynniki Strukturalne Przeciwko PKP Cargo
Śmierć modelu węglowego

• Udział węgla w przychodach: >50% (2020) → ~35-40% (2024) → cel 13% (2031) [[intermodalnews.pl]]
• Przewozy węgla dramatycznie spdają [[intermodalnews.pl]]

Transformacja energetyczna Polski = trwały, niecykliczny spadek popytu.
Intermodal: szansa czy iluzja?

• Cel: wzrost udziału intermodalu z ~12% do 19% do 2031 r.
• Problem: PKP Cargo traci udziały w rynku (spadki znacie)

Konkurenci (DB Cargo, Lotos Kolej, CTL) są bardziej elastyczni, mają nowszy tabor.
Energia elektryczna +40-60% r/r (2022-2025) i rośnie. Lokomotywy elektryczne = wyższe koszty operacyjne
Płace +12-15% r/r w transporcie. Zwolnienia przynoszą oszczędności kosztem zwijania core + ryzyko czy też już fakt utraty kompetencji Utrzymanie taboru - średni wiek: 25+ lat Koszty napraw rosną wykładniczo, brak CAPEX na modernizację
Koszty finansowe Dług ~3 mld zł, stopy wysokie obsługa długu zjada EBITDA
Polskie SOE mają historycznie słabe wskaźniki restrukturyzacji:

• Średni sukces sanacji SOE w Polsce (2015-2024): ~31% [[prawo.pl]]
• Przykłady: Stocznia Gdynia/Gdańsk (likwidacja), Polnord (upadłość mimo wsparcia), PZL-Świdnik (sprzedaż po stratach).

Wzorzec: polityczne interwencje → opóźnione decyzje → wyższy koszt ratunku → likwidacja.
Ryzyko pomocowe UE – "dzika karta"

• Ewentualna emisja ratunkowa / konwersja długu wymaga notyfikacji w KE.
• KE może zablokować wsparcie, jeśli uzna je za niedozwoloną pomoc publiczną zakłócającą konkurencję w UE.

Precedens: Polregio – pomoc zatwierdzona po 18 miesiącach negocjacji, z warunkami.
ROE -2xx% czyli kapitał własny jest niszczony, strukturalna nierentowność Piach
Scenariusz Kryzysowy: 2,00 – 4,50 zł (Prawdopodobieństwo: ~15%)
Warunki uruchomienia:

• Odrzucenie planu restrukturyzacyjnego przez wierzycieli lub sąd
• Brak zgody KE na jakąkolwiek formę pomocy publicznej
• Dalszy spadek przychodów o >15% r/r w 2026 r.
• Masowa wyprzedaż majątku (terminale, tabor) po cenach fire-sale // już się dzieje

Mechanika:

• Przy kursie 2-3 zł, kapitalizacja spada poniżej wartości likwidacyjnej aktywów.
• Prawdopodobny delisting lub przymusowy wykup akcji przez Skarb Państwa po cenie symbolicznej.
• Dla akcjonariuszy: utrata 80-90% kapitału.

Scenariusz Optymistyczny (mójj bazowy): 8,00 – 9,00 zł (~8.66 Prawdopodobieństwo: ~55%)
Warunki:

• Plan restrukturyzacyjny zatwierdzony, ale wdrażany z opóźnieniami //typowe - sprawdżcie
• Ograniczona pomoc państwa (pożyczka 500 mln zł), bez emisji akcji
• Umiarkowany spadek przychodów (-5 do -10% r/r), stabilizacja w II półroczu 2026 r.
• Brak przełomu w intermodalu; udział w rynku stabilizuje się na poniżej 30%

Mechanika:

• Kurs 8-9 zł = wycena "na przetrwanie".
• Rozwodnienie kapitału przy ewentualnej konwersji długu ogranicza wzrost.
• Akcje stają się "paper asset" – niska płynność, brak zainteresowania instytucji. //preludium = obroty

Scenariusz bazowy (konsensus ostrożny): 11,00 – 14,50 zł (Prawdopodobieństwo: ~15%, sam podbiłem po analizie mojego programu/modelu)
Warunki:

• Plan restrukturyzacyjny wdrażany zgodnie z harmonogramem
• Częściowa zgoda KE na wsparcie (np. gwarancje, nie gotówka)
• Powrót do EBITDA dodatniej w H2 2026, zysk netto w 2027 r.
• Udział w rynku intermodalu rośnie do ~15% do 2027 r.
• Wszystko nieprawdopodobne, ale trzeba napisać bo dałem jednak wyrok @2027

Mechanika:

• Kurs odzwierciedla "nadzieję na sukces", ale bez euforii.
• Wskaźnik C/WK wraca w okolice 1,0x.
• Możliwe krótkoterminowe rajdy spekulacyjne przy komunikatach.

Scenariusz Optymistyczny: 16,00 – 22,00 zł (Prawdopodobieństwo: ~15%)
Warunki:

• Pełna zgoda KE na pakiet pomocowy + strategiczny inwestor prywatny
• Przełom w intermodalu: kontrakt z globalnym operatorem logistycznym
• Sprzedaż aktywów po cenach powyżej księgowych + redukcja długu o >30%
• Poprawa koniunktury gospodarczej w UE (wzrost przemysłu = więcej ładunków)
• Sporo jeszcze różnych pomyślnych okoliczności z natury gusełkowatej

Mechanika:

• Kurs 20 zł = kapitalizacja ~896 mln zł – wycena "turnaround story".
• Możliwy wzrost zainteresowania funduszy value/special situations.

Uwaga: Ten scenariusz wymaga "wszystko idzie dobrze" – historycznie rzadkie w polskich SOE, wystąpiło 2 razy na 715

Decydujcie sami!
---
Jacek