Moim zdaniem Elektrotim jest dziś w bardzo podobnym miejscu, w jakim kilka lat temu był Budimex – dokładnie w dolnym zakręcie krzywej J (J-curve), czyli okresie przed skokowym uwolnieniem marż. O co chodzi z J-curve w budowlance? W firmach projektowo-budowlanych występuje bardzo wyraźny cykl: 1. Start dużych kontraktów → rosną koszty startowe, przygotowawcze, projektowe. Duża część z nich jest aktywowana czyli księgowo „chowana” do aktywów. Wynik jest wtedy zaniżony lub wręcz negatywny. 2. Okres dojrzewania kontraktów → prace przechodzą z fazy projektowej do wykonawczej, koszty są już poniesione, a przychody zaczynają wpływać w tempie geometrycznym. 3. Uwolnienie marż → kiedy projekty wchodzą w etap intensywnej realizacji, firmy raportują gwałtowny wzrost EBIT i przepływów operacyjnych. To jest klasyczna J-curve: najpierw spadek wyników przez koszty przygotowawcze → potem mocne odbicie. Dlaczego Elektrotim jest teraz na dole krzywej? W raporcie za 3Q widać duże przesunięcia w aktywach kontraktowych i jednorazowy wpływ ok. −13 mln, co najczęściej wynika z: odwrócenia wcześniej aktywowanych kosztów, końca fazy przygotowawczej na paru dużych kontraktach, przeszacowań związanych z postępem prac. To klasyczny sygnał dołka cyklu. Jednocześnie portfel zamówień Elektrotimu jest rekordowy i ciągle rośnie — spółka nigdy nie wchodziła w fazę realizacyjną takiej liczby projektów jednocześnie. W wielu wcześniejszych latach widać identyczny schemat: gorszy wynik w 2–3 kw., potem odbicie, kiedy kontrakty wchodzą w etap wykonawczy. Historyczny precedens – Budimex W Budimexie było podobnie: lata z dużymi kosztami przygotowania projektów zaniżały wynik, ale po przejściu projektów z fazy projektowej do wykonawczej następował explosion EBITDA, kurs akcji reagował zwykle z opóźnieniem 1–2 kwartały, inwestorzy, którzy kupowali w dołku J-curve, mieli najlepsze stopy zwrotu. Dziś Elektrotim wygląda jak Budimex z lat wejścia w hossę kontraktową. Wniosek Obecny spadek wyniku Elektrotimu nie wynika z pogorszenia biznesu, tylko z przejściowego efektu księgowego typowego dla firm o rosnącym portfelu kontraktów. Jeżeli spółka wchodzi właśnie w fazę intensywnej realizacji (a raporty sugerują, że tak jest), to możemy być na dnie krzywej J, czyli w miejscu, które historycznie było najlepszym momentem wejścia w budowlankę.