Komentarz dostępny dla użytkowników DM mBanku: Notowania Enea od początku roku (+12% w por. z -3%/-22% TPE/PGE) potwierdzają nasze zdanie, że spółka jest głęboko niedowartościowana względem spółek porównywalnych o najbardziej zbliżonym do niej profilu oraz oferuje największy potencjał wzrostu, zarówno przy niezmiennym otoczeniu, jak i w przypadku wyodrębnienia aktywów węglowych. Mimo, że dokonaliśmy zaledwie drobnych zmian w naszych szacunkach, podnosimy cenę docelową o 24%, do 22,45 PLN ze względu na spadek premii za ryzyko do 5% oraz niższą krzywą terminową stopy wolnej od ryzyka. Dla przypomnienia, nasz scenariusz bazowy dla Enea nie uwzględnia wydzielenia aktywów węglowych, ale zakłada rekompensatę za ujemny clean-dark spread [różnica pomiędzy ceną ze sprzedaży energii, a kosztami związanymi z jej wytworzeniem], która ma być wypłacana elektrowniom konwencjonalnym od 2028 r. w celu utrzymania ich operatywności. Ponadto konsensus dotyczący EBITDA Enea wzrósł po publikacji znacznie lepszych od oczekiwań wyników za 1Q'24, ale nadal wykazuje potencjał wzrostu: około 8% w tym roku i średnio 11% w latach 2025-26 (szacunek). Naszym zdaniem rynkowa wycena nie uwzględnia następujących czynników: 1) relatywnie niskie koszty zmienne elektrowni węglowych Enea, które niwelują negatywny wpływ redukcji systemowych, 2) domknięcie historycznej luki pomiędzy średnim ważonym kosztem kapitału (WACC) a wskaźnikiem EBIT/RAB w segmencie dystrybucji, 3) powrót sezonowej rentowności w segmencie handlowym oraz 4)odwrócenie międzysegmentowych strat na marżach węglowych LWB. Naszym zdaniem również zadłużenie netto spółki na koniec 2024 r. może pozytywnie zaskoczyć